新华财经北京9月25日电（王菁）香港衍生品市场的深度与人民币资产国际化的底层链接正在不断加深。香港交易所9月25日宣布，旗下香港期货结算有限公司（HKCC）及香港联合交易所期权结算所有限公司（SEOCH）将于2026年11月起，接纳通过债券通“北向通”持有的中国国债及政策性金融债，以及中华人民共和国财政部在境外发行的债券，作为合资格非现金抵押品，以履行保证金要求。

这意味着，境外投资者手中沉淀的数千亿元人民币债券持仓，将从静态的“投资资产”转变为可跨市场流动的“资本工具”。在人民币国际化从结算货币向投融资货币和储备货币纵深推进的关键阶段，这一制度安排的战略分量不容低估。

从场外到场内：一次审慎而关键的制度“扩围”

理解此次安排的深意，需要将其置于过去两年政策递进的脉络中审视。

2025年1月13日，香港场外结算公司率先接受境外投资者使用债券通持仓中的在岸国债和政策性金融债作为“北向互换通”的履约抵押品；同年3月21日，适用范围扩展至所有衍生品交易。截至2026年8月底，海外投资者运用该类资产作为抵押品的比例，已占总保证金抵押品的19%。

今年7月7日，香港金管局联同中国人民银行及香港证监会宣布推出11项新措施，首次明确提出支持境外投资者使用通过债券通“北向通”持有的在岸国债和政策性金融债作为香港期货结算所和联交所期权结算所的履约抵押品。9月9日，证监会市场监察部执行董事梁仲贤在上海出席港交所论坛时透露，截至8月底，海外投资者将债券通下持有的国债及政策性银行债券作为抵押品，已占有关总保证金抵押品的19%，并表示“年底前相关抵押品安排将进一步扩展”。

不到三周后，港交所即发布正式公告，将实施时间从“年底前”提前至11月，同时将合资格抵押品范围从原有的债券通债券扩展至财政部境外发行的债券。

与7月“预告”相比，此次公告呈现出三个显著变化。其一，时间表实质性提前，从“目标2026年底”压缩至“2026年11月”，反映出监管协调与技术准备的效率超出市场预期。其二，券种范围扩大，新增的财政部境外发行债券此前已可在场外结算公司作为抵押品，此次将其资格延伸至场内期货及期权结算所，实现了境内外债券品种在衍生品保证金领域的“全覆盖”。其三，执行进程从宏观政策发布转向具体运营落地——7月由三部门联合发出政策方向，9月由港交所发布操作安排并同步举办参与者简介会。

一位长期跟踪香港固定收益市场的机构分析师向新华财经表示，“从场外到场内的这一步，看似只是结算所名单的扩展，实则是人民币债券作为抵押品的功能从‘局部试点’走向‘体系化运作’的转折点。HKCC和SEOCH的参与者数量与交易规模远大于场外结算公司，这一扩围意味着人民币债券的抵押品功能正式进入了香港衍生品市场的核心圈层。”

释放资本效率与重塑市场生态的多重效应

此次安排最直接的效应，在于为境外投资者释放被现金保证金长期占用的资本。

梁仲贤此前表示，目前市场超过九成保证金需以现金缴纳，新安排将显著降低资金成本。在利率互换、国债期货等衍生品交易中，境外机构往往需要同时持有大量人民币现金以应对保证金追缴，资金使用效率受到明显制约。将债券持仓纳入非现金抵押品体系后，投资者可以在不减持债券、不额外筹集现金的情况下满足保证金要求，实现“持仓即保证金”的资本效率提升。

港交所首席营运总监刘碧茵对此表示，“落实今次优化将可增加中国国债在香港市场的使用场景。香港交易所透过接纳有关债券作为抵押品，并用于履行结算所的保证金要求，有助为市场参与者提供更灵活的抵押品管理选择，提升资本效率，并推动香港定息及人民币生态圈持续发展。”

更深层的意义在于，这一安排正在重塑人民币资产的跨境使用逻辑。过去，境外机构持有人民币债券的主要动机是获取票息收益和汇率升值预期，债券在投资组合中更多扮演“静态持仓”的角色。而当更多品类债券可以充当衍生品保证金、回购抵押品乃至跨市场交易的履约担保时，其功能便从单一的投资工具升级为多场景的“资本媒介”。

梁仲贤此前还曾指出，与国际主要金融市场相比，香港在提升非现金抵押品占保证金比例方面仍有成长空间，未来香港还将推出更多人民币外汇期货及人民币计价期货产品，与“债券通”及“互换通”形成互补与协同效应。

从市场基础来看，这一政策有着坚实的现实支撑。2026年8月，债券通“北向通”月度交易量达8039亿元人民币，月末入市投资者达844家；政策性金融债和国债分别占月度交易量的58%和22%，中长期品种持续受到境外投资者青睐。更多存量持仓一旦被激活为可用的抵押品资源，其对香港衍生品市场深度和人民币资产吸引力的提升将是系统性的。

一位熟悉相关业务操作的业内人士向新华财经分析道，此次新增财政部境外发行债券作为合资格抵押品，还具有特殊的信号意义。“财政部在境外发行的债券以离岸人民币计价为主，将其纳入香港场内结算所的保证金体系，相当于在离岸人民币债券和在岸人民币债券之间搭建了一座‘抵押品互通’的桥梁。这不仅扩大了抵押品的供给池，也为离岸人民币债券市场提供了来自衍生品交易端的额外需求支撑，有助于完善离岸人民币收益率曲线的定价基础。”

从更宏观的视角看，这一安排与香港离岸人民币市场的整体升级形成了共振。香港人民币清算量的提升与抵押品安排的功能升级相互强化，正在推动香港从人民币的“结算枢纽”向“资本配置枢纽”加速转型。当然，政策的最终效果仍有赖于配套机制的完善。例如，债券通投资者资格的申请程序、抵押品扣减率的具体设定、跨市场保证金安排的衔接等技术细节，仍需在后续操作中逐步明确。

在全球地缘政治格局深刻演变、国际货币体系多元化需求上升的背景下，中国国债正逐渐成为非美元资产配置的重要选项。此次港交所将债券通债券和财政部境外债券同时纳入场内衍生品保证金体系，既是对境外投资者现实需求的制度回应，也是人民币国际化从贸易结算驱动转向金融市场驱动的一个标志性注脚。当人民币资产不仅能够被“持有”，还能够被“使用”和“流转”时，其作为国际储备货币的底层基础设施才算真正夯实。

编辑：王柘

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