新华财经上海9月2日电（葛佳明） 日本政府创纪录的外汇干预仅过去一个月，日元再次跌破160关口。

8月31日，美元兑日元盘中一度升至160.20，基本回吐7月底以来干预推动的大半涨幅。9月2日亚洲交易时段，美元兑日元仍在160附近运行。与此同时，日本央行9月加息预期快速升温，外汇市场再次进入“干预还是加息”的政策博弈。

7月底，日本曾发动近年来力度最大的一轮“日元保卫战”。日本当局7月30日起入市买入日元，7月31日美国与日本进一步实施联合干预，为1998年以来首次。7月30日至8月26日期间，日本累计投入约15.4万亿日元干预汇市。在政策干预推动下，美元兑日元一度由接近164快速回落至155附近。

然而，仅一个月后，160关口再度失守。市场人士认为，在美日利差仍处高位的背景下，单纯依靠外汇干预很难改变日元中期运行逻辑。随着干预效果逐渐减弱，日本政策重心正从直接入市逐渐转向日本央行能否通过进一步加息稳定汇率。

创纪录干预为何只撑了一个月？

本轮日元重新走弱，首先受到美元和美债收益率走高影响。

8月28日，美联储主席沃什在杰克逊霍尔全球央行年会上释放鹰派信号，强调美国通胀仍高于2%的目标水平，如果通胀不能持续改善，美联储“还有工作要做”。此后市场明显上调美联储9月加息预期。

截至9月2日，市场对美联储9月加息的定价概率已升至约68%，10年期美债收益率升至4.8%以上。美债收益率回升重新放大美日利差，推动资金买入美元、卖出日元，日元由此再度承压。

这也是上一轮大规模干预效果快速消退的重要原因。

SMBC日兴证券高级利率及外汇策略师丸山凛人认为，美元兑日元161附近是首先需要关注的水平，其后是162.9至163.3区间，即上一轮日本当局集中干预附近的区域。不过，日本政府此前较为注重保持干预的突然性，因此实际操作未必严格对应某一具体汇率水平。

澳大利亚国民银行外汇策略师罗德里戈·卡特里尔认为，美元兑日元升至162以上后，再次干预的风险可能变得更加现实。但他同时指出，在美元全面走强、美联储政策偏鹰的情况下，日本单方面入市干预的难度明显上升。

分析人士表示，外汇干预能够在短期内改变市场供需，并通过迫使空头平仓放大日元升值幅度，但难以改变套息交易的基本逻辑。只要美元资产收益率明显高于日元资产，投资者借入低息日元投资高收益资产的动力就不会彻底消失。因此，一旦干预冲击减弱，日元空头仍可能重新积累。

从资金实力看，日本短期内并不存在明显的“无力干预”问题。

日本财务省数据显示，截至7月底，日本官方外汇储备规模约1.287万亿美元，其中外币储备约1.09万亿美元。不过，外币储备中约9273亿美元为证券资产，存款约1623亿美元。

这意味着，“日本还能干预几次”并不能简单通过外储规模除以单次干预金额计算。市场更关注的是，如果连续进行数百亿美元乃至近千亿美元规模的操作，干预的边际效果是否会逐渐下降，以及大量动用海外证券资产可能产生的市场影响。

真正的“保卫战”转向日本央行

随着外汇干预效果减弱，9月18日日本央行货币政策会议正成为决定日元走势的更关键变量。

日本央行行长植田和男9月2日表示，将在下一次政策会议上综合评估经济和物价形势，并在政策判断中考虑物价上涨风险。他同时表示，近期经济数据总体符合日本央行此前的展望。市场将这一表态解读为日本央行进一步加息的信号。

日本央行审议委员高田创当天进一步表示，日本央行需要更加灵活、及时地调整利率，不应机械遵循固定的半年加息节奏。

市场预期随之明显强化。8月下旬对经济学家的调查显示，多数受访者预计日本央行将在9月将政策利率由1%上调至1.25%；近三分之二受访者预计，到2027年3月底政策利率至少升至1.5%，60%的受访者预计2027年三季度末将达到1.75%。

日本前最高外汇事务官员古泽满宏也认为，仅依赖市场干预不足以持续支撑日元，日本央行有必要释放更明确的加息信号。他预计，日本政策利率最终可能升至1.5%至1.75%左右，逐步接近中性利率区间。

与直接干预相比，加息对汇率的影响更加根本。外汇干预改变的是短期市场供求，而持续提高日元利率能够直接压缩美日利差，提高套息交易成本。

美国方面近期也明显强化了这一政策信号。美国财政部长贝森特与植田和男会晤时表示，日本应采取有助于稳定通胀预期、减少汇率过度波动的适当货币政策行动。此前，贝森特还表示，相信日本方面将采取推动日元走强的政策措施。

市场人士认为，这一定程度上意味着，美方目前更加倾向于日本通过货币政策正常化解决日元弱势，而不是反复依靠大规模直接干预。

不过，加息预期快速升温也带来新的风险。

由于市场已经较充分计入日本央行9月加息，如果日本央行最终仅加息一次、同时继续强调后续政策高度谨慎，日元未必能够持续走强。市场真正关注的已从“9月是否加息”，逐渐转向“日本央行此后还能加息多少、加息速度有多快”。

因此，9月会议对日元而言更重要的可能不是25个基点本身，而是日本央行能否建立一条可信的持续加息路径。

加息救日元，谁来承受财政代价？

日本央行面临的另一重约束来自财政。

随着日本逐步退出长期超低利率环境，国债收益率已经明显上升。9月初，日本10年期国债收益率突破3%，为1996年以来首次。市场一方面在交易日本央行进一步加息，另一方面也开始重新评估日本扩张性财政政策下的债务成本。

日本财务省预计，2027财年债务偿付相关支出将同比增加约17%，达到创纪录的36.64万亿日元。预算测算使用的假设利率由本财年的3.0%升至3.8%，为29年来最高水平。与此同时，日本政府计划将2027财年新增国债发行规模控制在40万亿日元左右，而各部门提出的预算申请总额已升至约143万亿日元的纪录高位。

汇丰亚太区首席经济学家范力民（Fred Neumann）表示，日本国债收益率上升不仅反映投资者对日本财政前景的担忧，也受到全球长期融资成本整体抬升的影响。由于日本公共债务规模较大，利率上升可能使其面临更明显的偿债成本压力。

华侨银行投资策略董事总经理华素梅农（Vasu Menon）认为，融资成本上升对日本公共财政并非利好，更高的利息支出可能占用更多财政收入，从而限制政府未来的支出空间。与此同时，日本国债收益率走高还可能吸引日本投资者将部分海外资金重新配置回国内资产，对全球资本流向产生影响。

道富投资管理高级固定收益策略师则认为，日本10年期国债收益率达到3%更应被视为利率正常化的重要节点，而非债务危机信号。市场正在重新定价更高的通胀水平、更高的中性利率以及日本央行继续加息的可能性。

由此看，日本政策正在形成更复杂的平衡：日元持续贬值将推高进口成本和通胀压力，要求日本央行进一步加息；但加息速度过快，又可能推高国债收益率和政府融资成本，加大财政压力。

对于日元后市，分析人士认为，短期内160至164区域仍可能成为日本当局与市场反复博弈的区间，但决定中期趋势的关键并不是某一次外汇干预，而是美日货币政策能否真正出现持续收敛。

若日本央行建立更加明确的连续加息路径，同时美联储结束进一步收紧预期，美日利差有望逐步收窄，日元或获得更持续支撑。反之，如果日本央行加息幅度和速度低于市场预期，而美国利率继续维持高位，即使日本再次干预，日元仍可能面临重新测试前期低点的压力。

160关口之后，市场关注的已不仅是日本财务省何时再次“出手”，而是日本能否从依靠外汇干预争取时间，逐渐转向依靠货币政策正常化稳定汇率。日本真正需要回答的问题，不是外汇储备还能支持多少次干预，而是加息能够走多远，以及日本经济和财政能否承受这一政策转变。

 

编辑：谈瑞

 

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