作者：邱慈观，上海交通大学上海高级金融学院教授、可持续金融学科发展专项基金学术主任

李小千，可持续金融学科发展专项基金研究专员

生态环境部近期发布全国碳排放权交易市场的工作方案，将钢铁、水泥和铝冶炼三个产业纳入全国碳市场。作为高碳排产业，与钢铁和水泥行业的碳排放主要来自生产制程不同，铝冶炼产业的碳排放主要来自电力使用。

对于铝冶炼行业，其脱碳的关键在于绿电。然而绿电投资大，回报周期长，收益不确定。未来电解铝厂商应与电力产业共探可行的投资模式，如通过合资模式来扩大资金来源、通过风险缓释机制来降低投资风险等，从而创造有利环境，推动产业绿色转型。

绿电是铝冶炼脱碳关键

铝产业链包括铝矿开采、氧化铝生成、电解制铝、铝材加工等环节，其中，电解环节的碳排放最多，约占总量的70%。以全球平均看，铝冶炼工艺里每吨铝阳极氧化过程产生的直接碳排放约为2吨二氧化碳，其余则为电力相关的间接碳排放。

我国电解铝的用电以传统煤电为主，各厂商的电力碳排放虽会受到当地电网及其自备电力碳强度的影响，但产业的平均电力相关碳强度约为12吨CO2/吨铝，其中75%来自煤电排放。因此，煤电“换绿”是我国电解铝脱碳的关键。

但电解铝厂商拟通过煤电“换绿”来脱碳时，绿电的投资面临挑战，特别是在技术、资金、收益等方面。

在技术方面，我国储能建设收益模式还不清晰。铝冶炼过程依赖连续、稳定的大规模电力，需要储能配套设施来帮助“削峰填谷”。目前，我国储能初步具备经济可行性，但分布式储能成本仍处于高位，制约了其大规模应用。

在资金需求方面，绿电项目的前期投入大，回报周期长。我国电解铝厂商为了节省电力成本，往往采用自建电厂供电，而新建的“源网荷储”项目包含储能、输电等功能，资金需求庞大，而投资回报周期长，无疑也考验企业资本的“耐心”。

在收益方面，绿电投资也容易受到绿电价格、政策变动等多因素影响，不确定性高。

引入社会资本与风险缓释之道

面对挑战，电解铝厂商应与电力企业针对社会资本引入、风险缓释等问题展开探索，共谋解决之道。

从国内外绿电投资经验看，企业可通过引入社会资本来降低绿电项目开发对其财务杠杆的影响。电解铝厂商主要通过合资模式引入社会资本，以共同投资绿电项目，而电力企业则可通过另类投资工具募集社会资本，以扩大资金规模。

合资模式上，当项目方与外部资本以合资方式参与绿电项目时，双方共同开发、共享收益，开发企业则通过投资成本的分摊，降低自身杠杆，也通过引入社会资本提高项目落地的成功性。

电解铝厂商利用合资模式推动绿电制铝的案例不少。比如挪威制铝企业海德鲁（Norsk Hydro）与麦格里资产管理公司成立合资企业Hydro Rein，其中代表社会资本的麦格里出资3.32亿美元，持有49.9%的股份。合资企业专注于新能源项目开发，支持海德鲁以绿电制铝。

关于电力行业以另类投资工具引入社会资本的案例，国内也已出现，以国电投为例，其制铝量位居我国前列，近年来公开发行多笔类REITs为绿电制铝项目融资。如2024年发行的绿电替代光伏类REITs总规模达12.37亿元人民币，用以支持为铝冶炼过程供电的光伏电站项目。这类REITs“底层”为国电投投资建设的440兆瓦光伏电站项目，未来现金流来自电站的绿电收益。通过社会资本对该类REITs的认购，国电投可尽快回笼早期投资资金，降低财务杠杆，并将资金再用于其他新项目。

除引入社会资本，绿电投资也可采用一定机制来降低风险。随着我国绿电与绿证市场的发展，长期购电协议（Power Purchase Agreement, PPA）已成为一种风险缓释工具，绿电开发企业通过PPA锁定长期电价，降低市场波动风险，同时促进用电企业消纳绿电的稳定性。此外，金融机构可通过担保等工具来帮助提升绿电项目的融资可行性，进一步有效分散投资风险。

绿电项目的核心投资风险在于电价波动，PPA不仅能确保企业获得稳定收益，还能提升投资意愿，加快新能源项目落地。在制铝行业，瑞典能源公司艾欧路斯（Eolus）于2018年与美国铝业公司签订15年期PPA，确保其挪威风电项目能够顺利获得投资，并于2021年投入运营。同时，艾欧路斯也与挪威出口信贷担保机构签订了购电担保协议，由其为PPA提供2.56亿欧元的担保。该模式降低了新能源项目的投资风险，也为绿电开发提供更稳定的融资环境，最终促成项目顺利落地。

电解铝厂商也可通过签订PPA来提升外购绿电比例，缓解自建新能源项目的资金压力。以云铝股份为例，2022年云铝股份启动与国电投和华能水电的合作，采用类似PPA的特许经营模式推进分布式光伏发电项目。国电投与华能水电为绿电开发方，负责投资、建设并运营云铝股份旗下6家工厂的光伏项目。云铝则在25年特许经营期内，按“自发自用，全额消纳”模式以固定电价区间采购光伏电力，同时享有绿证、CCER等绿电权益。该模式使国电投与华能水电获得长期稳定的现金流，也使云铝股份减轻绿电自建压力，提升绿电消纳水平。

还能做什么？

随着我国“双碳”战略的推进，电解铝脱碳势在必行。作为电力依赖型产业，电解铝的脱碳进程还需电解铝厂商、电力企业应与金融机构、政府协同发力，创造有利于绿电投资的环境。

首先，电解铝厂商与电力企业应当共同完善市场化机制，增加绿电投资可行性。电解铝厂商通过拓展长期购电协议，为绿电开发企业提供稳定的预期收益，减少市场电价波动对投资回报的影响。同时，电力企业可探索盘活存量资金的机制，加大新能源项目建设范围。双方还可协同布局“源网荷储”项目，提升供需匹配效率，推动绿电在工业场景中的大规模应用。

其次，金融机构应当加大对绿电投资的支持，提升绿电投资吸引力。金融机构可通过担保等风险缓释机制建设，分担绿电项目在前期开发和运营中的不确定性。对于具备稳定收益预期的绿电项目，金融机构还可纳入绿色类REITs等创新资产证券化路径，拓宽退出渠道。

第三，政府应当健全政策支持体系，营造长期稳定的绿电投资环境。可加快完善绿电与绿证交易机制，推动绿电定价更加市场化、透明化，以提升企业参与的积极性。同时，政府也可强化全国碳市场与绿电的联动机制，使碳减排价值得以在市场中有效体现。此外，政府还可通过政策引导，激励社会资本参与绿电开发，扩大投资规模。

编辑：张瑶

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